Muy interesante libro que describe los mecanimos que usa la FED americana para "controlar" los mercados financieros. Es un libro eminentemente técnico ya que el autor evita en general valoraciones políticas, pero eso no lo hace difícil de leer. Y, por otro lado, se agradece la candidez del autor que no se mete en vericuetos de teoría económica: simplemente describe los mecanismos, sin justificar su bondad o maldad, con lo que todo el análisis económico se puede hacer con un cierto grado de certidumbre sobre que no te está contando milongas. Eso sí, las pocas veces que asoma la patita teórica, nos encontramos keynesianismo en vena, nada sorprendente visto el perfil del autor. No lo había dicho aún, pero se trata un ex-empleado del Open Markets Desk de la FED, o sea que aporta experiencia directa.
El libro se estructura en tres partes. La primera la dedica a explicarnos el dinero y los tipos de dinero (siempre con perspectiva EEUU) y los agentes involucrados en su creación, incluyendo los mercados off-shore (o sea, los de fuera de EEUU). En el segundo nos explica el funcionamiento de los mercados financieros, ya incluyendo los mecanismos que se ha dotado la FED para intervenir en cada uno de ellos: el tipo de interés, los mercados de dinero y los mercados de capital (Bolsas y mercados de deuda). La tercera parte nos habla de política monetaria, pero muy poco realmente, y luego dedica un último capítulo a explicar cómo interpretar la información que da la FED ("How to FED Watch").
Como digo, el libro está escrito de una forma clara y sencilla, y aunque el público objetivo es razonablemente limitado, creo que cualquiera que lo leyera aprendería cosas, que a algunos le resultarían hasta sorprendentes. Yo no me consider público objetivo de este libro y, sin embargo, no me arrepiento en absoluto de haberlo leído. Constituye una base magnífica para hacer un análisis económico de aplicación de la teoría de la intervención de Mises, ya que explica cómo la FED tiene que ir extendiendo sus tentáculos por todos los ámbitos financieros para conseguir sus objetivos.
La conclusión rápida es que va a ser difícil que se vuelvan a producir crisis financieras como las de 2008 o 2020, puesto que la FED se ha dotado de mecanismos para inyectar dólares a porrillo allá dónde vea problemas; pero, claro, todo ello es a costa de debilitar la moneda. Eso quiere decir que le queda recorrido calmando mercados, pues el dólar es considerado como fuerte, gran parte del comercio internacional lo utilizar y el sistema financiero internacional se basa en él. Pero, cuando caiga, que caerá, las consecuencias serán bastante más catastróficas para la economía mundial.
Vamos por partes. En el primer capitulo, aprendemos porque los depósitos, las reservas federales y las Treasuries (deuda del Estado) actúan igualmente que el dinero Fiat. Muy interesante el proceso contable con el que se transfieren dólares los bancos entre sí. Importante notar que la creación de dinero por parte de los bancos comerciales (vía depósitos para los clientes a los que prestan dinero) se controla ex-post, con toda la miriada de regulaciones que tienen que cumplir para asegurar la solvencia,
A continuaciòn nos presenta los agentes creadores de dinero: los bancos comerciales (mediante depósitos), el Treasury Department (mediante deuda pública a los distintos plazos; el límite lo pone el Congreso, pero la estructura temporar se fija administrativamente) y la FED (mediante reservas federales). La FED fija el tipo de interés overnight, en la práctica hasta 3 meses, y trata de controlar la curva de tipos a más largo plazo mediante compras masivas en el mercado, lo que se llama quiantitative easing.
La descripción que se hace de "shadow bankings" incluye otros agentes financieros, que no pueden crear depósitos (como los bancos comerciales) sin estar sujetos a restricciones regulatorias. Wang nos habla de los "primary dealers", de los MMFs, de los ETFs y de securización. Todo muy interesante, pero ya mostrando el patrón antes identificado. Muchos de ellos parecen trabajar con activos de muy bajo riesgo, pero todos se han pegado la castaña en algún momento y han sido rescatados temporalmente o permanentemente por algún mecanismo creado por la FED (como la PDCF, Primary Dealer Liquidity Facility o el Temporary Guarantee Program for Money Market Funds). A eso hay que unir la existencia de entidades gubernamentales que ponen garantías sobre determinados tipos de activos para que se observen como libres de riesgo, En todos los casos siempre está la capacidad aparentemente infinita de crear dinero de la FED.
El último capítulo de la primera parte se dedica a los Eurodólares (dólares off-shore, no necesariamente en Europa). La primera conclusión es que el dólar en la base del comercio internacional, lo que confiere un poder excepcional a la FED ("In recent years, the U.S. government has shown greater willingness to use its control over dollar payments to further its policies. This is arguably the most powerful nonlethal weapon it possesses as exclusion from the global dollar system would send most into the Stone Age."). Eso coloca a la FED como verdadero banco mundial. No es de extrañar, por tanto, que mecanismos como los explicados más arriba para operaciones locales también se hayan puesto en marcha a nivel global: Wang nos cuenta de cómo actuó como prestamista de última instancia también para bancos extranjeros a través de las FX-swap lines. O sea, que la FED no solo expande para que no colapse EEUU, sino también el sistema financiero mundial. Qué bien.
Cuando se llega a la segunda parte, la de los mercados, la verdad es que ya está todo el pescado vendido. Sigue siendo instructiva de leer, aunque más complicada, pero ya no aguardan sorpresas al lector. Se nos describe cómo la FED controla el tipo de interés a corto plazo, ahora que su actuación se ha cargado el mercado del reservas federales, en que lo hace fijando directamente el tipo.
"In recent years, the Fed has become an active borrower and lender in the repo market through its Repo and Reverse Repo Facilities. The two facilities are used by the Fed to control repo rates. The Fed’s Reverse Repo Facility offers money market funds a place to park their money at a set interest rate. This helps the Fed maintain a floor for repo rates because it provides money funds with strong bargaining power against dealers. The Fed’s Repo Facility has a similar purpose: it acts to prevent repo rates from rising too much." Obsérvese el sobrio estilo de Wang, al que esto que hace la FED le parece lo más normal del mundo.
Y es muy interesante constatar cómo la regulación va haciendo que los agentes financieros se muevan de unos mercados a otros en busca de dinero, o cómo el departamento del Tesoro redefine la estructuras de sus emisiones en función de los tipos que consigue la FED con sus políticas, lo que a algún observador despistado le podría parecer prevaricación.
No tiene desperdicio el siguiente análisis: "When longer-term interest rates are lower than short-term interest, then the market is expecting the Fed to lower short-term rates soon. That imminent rate cut is already being reflected in the pricing of longer dated Treasuries. The market thinks the Fed will cut rates soon because it perceives economic weakness that will prompt the Fed to take action." Claro, a mí me surgen dudas sobre la parte que subrayo, porque lo que creo es que realmente es una apuesta especulativa sobre lo que hará la FED, que es independiente de nada de lo que observen en el mercado.
También recojo para el debate la afirmación de Wang de que el value investing está muerto como consecuencia de las estrategias pasivas de inversión: "Value investing no longer works. Value investing relies on the idea that “cheap” companies tend to appreciate over time and outperform the market. (...) Cheap companies, which tend to be smaller companies, are largely absent from the major stock indices that receive passive investor flows. These value companies thus continue to underperform. The active investors that look for value cannot compete with the constant torrent of retirement money that drives major stock indices higher."
El análisis se cierra con una afirmación resumen desprovista de toda pasión con el estilo característico de Wang, pero en la que debería haberse mojado un poquito sobre las consecuencias:
"The end result of these actions was stabilization of the financial system and the establishment of a precedent where the Fed would be the lender of last resort for commercial banks, shadow banks, and even foreign banks. During the 2020 COVID-19 panic, this precedent was even more firmly established as the Fed promptly rolled out virtually all the 2008 crisis-era 13(3) facilities. They even went one step further and took upon themselves the responsibility of being the lender of last resort to private businesses."
La tercera parte carece ya de demasiado interés, pues Wang se resiste a meterse en la ciénaga teórica. Lo único que nos explicará son los nuevos mecanismos creados por la FED, léase "quantitative easing" y "forward guidance". Tras ello, un aburrido último capítulo explicando cómo leer entre líneas los comunicados de la FED, que constituye claramente parte de esa técnica de "forward guidance" que nos explica en el anterior. Esto es, la manipulación de la FED llega al extremo de dar comunicados tan precisos que permitan a los arúspices anticipar sus movimientos (de la FED) y así actuar racionalmente hacia una especie de profecia autocumplida.
Por desgracia, los mercados y los individuos no son tan predecibles, y todas estas técnicas de control están abocadas al mismo fracaso que los planes quinquenales de Stalin, por mucho que se disfracen con parafernalia técnica.
Como decía, lectura muy esclarecedora para el lector interesado en intríngulis monetarios. Si se lee con una perspectiva austriaca, que es como hay que leerlo, todo parecerá lógico (por la teoría del intervencionismo de Mises) y la vez tremendo. Pero el autor es mucho menos apasionado que todo eso. Su conclusión se queda en un lacónico: "Judging from a decade of experience, lower interest rates appear to boost financial assets, but not necessarily real economic growth". Viva la política monetaria!
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